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導(dǎo)語：我們對(duì)于基金業(yè)績(jī)的比較，最簡(jiǎn)單也是最常用的手段就是排名。這也是我們最容易獲取的信息，也是我們最樂見的信息，我們可以從各大網(wǎng)站甚至第三方機(jī)構(gòu)獲取這些。

然而我們通過排名去選擇基金，往往會(huì)有很多失敗的案例。比如今年選擇的冠軍基金，來年卻變成墊底的。造成這種結(jié)果的原因就是，我們把指標(biāo)只是放在基金的相對(duì)收益排名這個(gè)指標(biāo)上。而沒有去系統(tǒng)地評(píng)估投資機(jī)會(huì)的優(yōu)劣，比如從收益期望和風(fēng)險(xiǎn)兩方面去綜合考慮。

    那么，如何量化這一思想呢？我們最常用的指標(biāo)就是夏普比率。今天我們就來全面認(rèn)識(shí)一下它。

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)

我們先來看一個(gè)例子：如果有兩個(gè)人在一段時(shí)間里獲得了不同的收益：甲在一筆交易賺了10000元，乙賺了1000元，那么，我想問你覺得哪個(gè)做得好？

可能很多人直接就回答甲。

且慢！姑且不論長(zhǎng)期性和總資金體量問題。還有一樣?xùn)|西會(huì)被大家忽略，就是風(fēng)險(xiǎn)，如果甲冒著可能虧20000的風(fēng)險(xiǎn)，而乙只承受了500元的風(fēng)險(xiǎn)。我會(huì)說1000這筆交易做得好，雖然絕對(duì)數(shù)量沒有前者大。如果就風(fēng)險(xiǎn)這點(diǎn)考慮，后者是勝出的。

是的，作為專業(yè)的投資者，是不會(huì)只看絕對(duì)收益的，而是看單位風(fēng)險(xiǎn)獲得的收益。

金融領(lǐng)域有很多類似的衡量指標(biāo)來量化這一思想。我們最常用的就是夏普比率。

衡量風(fēng)險(xiǎn)和收益

了解夏普比率之前，我們?cè)賮砜匆粋€(gè)例子：

甲投資：超額（超出國(guó)債）回報(bào)期望10%，標(biāo)準(zhǔn)差20%，夏普比率為0.5；

乙投資：超額回報(bào)期望5%，標(biāo)準(zhǔn)差5%，夏普比率為1。

乍一看，甲投資回報(bào)期望高，似乎是比較好的機(jī)會(huì)。其實(shí)乙投資更勝一籌（通常情況下），因?yàn)樗南钠毡嚷矢?，意味著投資者用1個(gè)單位的“風(fēng)險(xiǎn)”能換取更多的回報(bào)期望。 

從杠桿投資的角度也可以得出同樣的結(jié)論：假設(shè)投資者以r貸款利率融資，在乙投資機(jī)會(huì)上加1倍杠桿，那么“杠桿化”的乙投資就變成了10%回報(bào)期望，10%標(biāo)準(zhǔn)差，與甲投資的回報(bào)期望相同，而風(fēng)險(xiǎn)較小。

從上面的例子再回到我們開頭說的基金業(yè)績(jī)排名，基金較高的凈值增長(zhǎng)率可能是在承受較高風(fēng)險(xiǎn)的情況下取得的，因此僅僅根據(jù)凈值增長(zhǎng)率來評(píng)價(jià)基金的業(yè)績(jī)表現(xiàn)并不全面，衡量基金表現(xiàn)必須兼顧收益和風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)方面，而夏普比率就是一個(gè)可以同時(shí)對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)加以綜合考慮的指標(biāo)。

事實(shí)上，早在1950年代，有人提出用回報(bào)期望和波動(dòng)性的比例作為衡量投資機(jī)會(huì)的指標(biāo)。而到1966年，學(xué)者夏普（William Sharpe）在此基礎(chǔ)上提出了著名的夏普比率（Sharpe Ratio）：S=(R–r)/σ。

其中：

R = 投資的回報(bào)期望值（平均回報(bào)率）

r = 無風(fēng)險(xiǎn)投資的回報(bào)率（可理解為投資國(guó)債的回報(bào)率）

σ= 回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)方差（衡量波動(dòng)性的最常用統(tǒng)計(jì)指標(biāo)）

夏普比率的計(jì)算非常簡(jiǎn)單，用基金凈值增長(zhǎng)率的平均值減無風(fēng)險(xiǎn)利率再除以基金凈值增長(zhǎng)率的標(biāo)準(zhǔn)差就可以得到基金的夏普比率。它反映了單位風(fēng)險(xiǎn)基金凈值增長(zhǎng)率超過無風(fēng)險(xiǎn)收益率的程度。如果夏普比率為正值，說明在衡量期內(nèi)基金的平均凈值增長(zhǎng)率超過了無風(fēng)險(xiǎn)利率，在以同期銀行存款利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率的情況下，說明投資基金比銀行存款要好。夏普比率越大，說明基金單位風(fēng)險(xiǎn)所獲得的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)越高。

通常我們將無風(fēng)險(xiǎn)利率用國(guó)債利率來替代，所以夏普比率 = (平均收益-國(guó)債利率)/波動(dòng)率。通俗來講就是，平均凈收益與平均波動(dòng)率的比值。

或許我們可以通過更通俗的例子來看看：比如你去菜場(chǎng)買白菜，你手上的買白菜的錢就是承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就是分母，你也可以看做是成本，買來的白菜就是分子，你也可以看做收益。你買菜的宗旨就是花最少的錢買最好的白菜啊，追求性價(jià)比是吧，夏普比率就是風(fēng)險(xiǎn)和收益的性價(jià)比了。

那么為啥要減去國(guó)債收益呢，因?yàn)槭菬o風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)白送的東西，不是你的本事，所以減掉。

比如說家里人給你5塊錢去買一斤白菜，你硬是依靠自己舌燦蓮花從一個(gè)賣菜的小朋友那里買（騙）了兩斤白菜，那么多的一斤就是阿爾法，你的本事帶來的大于市場(chǎng)的收益。

夏普比率多高才算“好”呢？

我們來看一個(gè)實(shí)際的例子：美國(guó)股市的長(zhǎng)期年平均回報(bào)率約為10%，波動(dòng)性約為16%，無風(fēng)險(xiǎn)利率約為3.5%，因此夏普比率約為0.4（來源：維基百科）。

那么回到中國(guó)，A股的夏普比率又是如何呢？我們來看A股代表指數(shù)滬深300指數(shù)。我們提取滬深300在2015年的交易數(shù)據(jù)，并計(jì)算月度收益率。

滬深300指數(shù)2015年的月平均收益率是1.1%，收益率標(biāo)準(zhǔn)差為0.1，10年國(guó)債收益率為2.85%，那么，根據(jù)夏普比率的公式計(jì)算出滬深300夏普比率為-0.17。當(dāng)然，2015年經(jīng)過股災(zāi)洗禮，夏普比率低也是可以想象的。 

那么，這意味著什么呢？當(dāng)夏普比率<0時(shí)，表示你的投資還不如投資于無風(fēng)險(xiǎn)國(guó)債，取得國(guó)債收益，也就是說，當(dāng)基金的夏普比率小于0時(shí)，基金業(yè)績(jī)不如國(guó)債。 

那么，夏普比率為多少才算好呢？ 

一般說來，夏普比率超過1才是“好游戲”。對(duì)普通投資者而言，夏普比率提示要從風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)的角度綜合考慮，挑選“性價(jià)比”高的投資。即正回報(bào)的游戲要挑波動(dòng)性小的。總之，夏普比率越高越好。

相對(duì)散戶而言，專業(yè)投資者或者專業(yè)機(jī)構(gòu)常常利用對(duì)沖手段“改造”投資游戲，提高夏普比率。 這也算是量化對(duì)沖基金的魅力之一吧。

夏普比率對(duì)普通投資者到底有什么用處？

夏普比率主要給我們的思維上帶來啟示：投資不能只看回報(bào)率，還要看擔(dān)多少風(fēng)險(xiǎn)。 下次再有人告訴您“我過去三年平均回報(bào)30%！”的時(shí)候，您可以“弱弱”地問一句：“波動(dòng)性多大？”。

我們來看一個(gè)知名對(duì)沖基金的真實(shí)例子。 

下表是幾個(gè)全球知名大型對(duì)沖基金的平均年回報(bào)率（資料來源：匯豐銀行研究報(bào)告）。 這些基金管理資產(chǎn)均在10億美元以上，開業(yè)時(shí)間均在5年以上。 您會(huì)把錢投給哪家基金呢？

表1

您會(huì)選年回報(bào)率79%的基金D，對(duì)嗎？ 恭喜，您選中的正是在金融危機(jī)中大舉做空次貸類產(chǎn)品，豪取幾十億美元利潤(rùn)，出盡風(fēng)頭的Paulson Credit Opportunities Fund。 創(chuàng)建并管理該基金的保爾森也一舉成為最著名的基金經(jīng)理之一。

但我們剛剛討論過：不能只看回報(bào)率，還要考慮風(fēng)險(xiǎn)。表2中列出了各基金的波動(dòng)性和夏普比率估值（假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率為3%），您看過之后有何想法？

表2

從波動(dòng)性和夏普比率的角度一分析，情況有點(diǎn)復(fù)雜了。 基金C回報(bào)率雖然只有15%，但波動(dòng)性不到5%，因此夏普比率高達(dá)2.7，竟比保爾森基金的1.5高出近一倍！ 換言之，基金C的波動(dòng)性只有保爾森基金波動(dòng)性的十分之一，假設(shè)投資者只愿意承擔(dān)固定的波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，那么他可以投資1元在保爾森基金或10元在基金C，風(fēng)險(xiǎn)都差不多，而投資基金C的總回報(bào)更高！

基金C是Millennium Intl Ltd（千禧年基金），對(duì)沖基金業(yè)界的常青樹，旗下經(jīng)理中曾有若干華裔高手。 站在投資者角度，到底是選“賺得狠”的保爾森基金，還是選“賺得穩(wěn)”的千禧年基金，還真有點(diǎn)難以取舍。

再進(jìn)一步分析，僅用夏普比率做比較，好像對(duì)保爾森基金“不太公平”：它的波動(dòng)性雖然高，但主要是“向上波動(dòng)”，在盈利嗖嗖漲的過程中產(chǎn)生的“波動(dòng)性”，其實(shí)并非風(fēng)險(xiǎn)。 投資者怕的是賠錢，尤其是一下賠掉百分之幾十。 所以衡量風(fēng)險(xiǎn)還應(yīng)該考慮“最大跌幅”，即各基金歷史上從最高點(diǎn)“回落”的最大比例。

表3

現(xiàn)在更有意思了，基金A（Bluecrest Capital）的最大跌幅只有不到5%，而且發(fā)生在2003年。 該基金在2007-2008年的大危機(jī)中竟然避免了重大損失，相當(dāng)有吸引力。 Bluecrest 和千禧年、保爾森基金相比，可謂春蘭秋菊、各擅勝場(chǎng)，因此三支基金都是機(jī)構(gòu)投資者青睞的對(duì)象，管理資金分別達(dá)到86億美元，100億美元和63億美元?？磥砣思夷堋白龃蟆笔怯械览淼?。（注：不少“名牌”基金為保持回報(bào)率，已不再接收新投資。）

基金E（Drake Absolute Return Fund）也曾是管理數(shù)十億美元的大型基金，但它在金融危機(jī)中遭到了50%以上的巨大損失，令投資者失去信心，紛紛撤資，所以Drake現(xiàn)今管理的資本已只有2億美元。 可見，不管做的多大，如果不注意風(fēng)險(xiǎn)也可能“一夜回到解放前”。

最后來看看基金B(yǎng)，它的長(zhǎng)期年復(fù)合回報(bào)率15%，夏普比率1，綜合指標(biāo)不錯(cuò)，雖然在2008年一度遭到27%的損失，但已成功渡過危機(jī)，也成為管理10幾億美元的大基金。 該基金的名字是FORE Capital（前沿資本），瓢把子Matthew Li（黎彥修）是華人在對(duì)沖基金界的一面旗幟。

從這個(gè)評(píng)估投資業(yè)績(jī)的真實(shí)例子，我們可以看到夏普比率和最大跌幅等風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的用處。 初學(xué)投資者常有只重回報(bào)、不看風(fēng)險(xiǎn)的毛病。 夏普比率其實(shí)都告訴我們一件事：要在回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)之間尋找平衡。 

理性的投資者將選擇并持有有效的投資組合，即那些在給定的風(fēng)險(xiǎn)水平下使期望回報(bào)最大化的投資組合，或那些在給定期望回報(bào)率的水平上使風(fēng)險(xiǎn)最小化的投資組合。解釋起來非常簡(jiǎn)單，他認(rèn)為投資者在建立有風(fēng)險(xiǎn)的投資組合時(shí)，至少應(yīng)該要求投資回報(bào)達(dá)到無風(fēng)險(xiǎn)投資的回報(bào)，或者更多。

 ——威廉?夏普